作者：趙玉 單位：國家檢察官學院

一、我國私募股權投資基金三種組織形態(tài)困境觀察

縱向瀏覽我國私募股權投資基金商業(yè)組織形態(tài)的比重與走向，發(fā)現(xiàn)在2007年《合伙企業(yè)法》修訂案實施后，雖然有限合伙型私募股權投資基金有了較大幅度增長，但是總量所占數(shù)量比例較少，公司型私募股權投資基金處于絕對主導地位，而除2006年經(jīng)國務院特批成立的渤海產(chǎn)業(yè)投資基金外，信托(契約)型私募股權投資基金鮮有出現(xiàn)。①三種商事組織形態(tài)不均衡的發(fā)展，恰恰是對本土私募股權投資基金生長法律環(huán)境的映射，沉淀三種組織形態(tài)私募股權投資基金在現(xiàn)實運行中面臨的困境，助力于明確立法修訂及完善工作的靶向。

(一)公司型私募股權投資基金的稅收困境

公司型私募股權投資基金是我國最早出現(xiàn)并相對成熟的組織形態(tài)，尤其是在私募股權投資基金的發(fā)展初期，對于增強出資人信心，培育私募股權投資基金產(chǎn)業(yè)的成熟和發(fā)展，起到非常重要的作用。公司型私募股權投資基金是指以公司作為私募股權投資基金的組織形態(tài)，而基金本身取得獨立法人資格。實際上公司型私募股權投資基金即是多個投資者采用集合投資的方式共同投資所成立的具有獨立法人資格的商事組織。在公司型基金中，投資者以出資額為限對基金承擔有限責任，而基金則以全部資產(chǎn)為限對自身債務承擔無限責任。公司組織因其對出資人的保護、完善的治理結構、成熟的救濟措施等方面都有明顯的優(yōu)勢。而對于私募股權基金出資人與管理人在“控制權－受益權”、“投資效益－報酬激勵”的特別訴求，可以通過“意思自治”約定而成的《公司章程》以及《委托管理協(xié)議》中實現(xiàn)。然而，公司型組織形態(tài)被人詬病最多的是其“雙重征稅”制度，與有限合伙型私募股權投資基金相比，二者的差別在于對私募股權投資基金的稅收差異。有限合伙企業(yè)實施“穿透稅率”，也就是說，在有限合伙型私募股權投資基金的層面不發(fā)生企業(yè)所得稅。而公司型私募股權投資基金需要按照25%的稅率繳納企業(yè)所得稅，向出資人分配利潤時如果出資人為公司，則需要再次繳納25%的企業(yè)所得稅，如果出資人為個人時需要繳納5%—35%的個人所得稅，由此，一次投資行為產(chǎn)生了兩次征稅的事實。對此財政部和國家稅務總局于2007年2月15日聯(lián)合發(fā)布了《關于促進創(chuàng)業(yè)投資企業(yè)發(fā)展有關稅收政策的通知》第1條規(guī)定，創(chuàng)業(yè)投資企業(yè)可按其對中小高新技術企業(yè)投資額的70%抵扣應納稅所得額。該稅收優(yōu)惠政策出臺目的在于消除公司型私募股權投資基金存在的“雙重征稅”問題，但是在實際應用中收效微弱。由于私募股權投資基金特別是創(chuàng)業(yè)投資基金主要針對初創(chuàng)期的高新技術企業(yè)進行股權投資，屬于高風險、高回報的投資行為，在實務操作中，成功投資案例回報率常常是初始投資總額的十幾倍甚至幾十倍。所以僅按照投資額的70%抵扣應納稅所得額，對于成功的公司型私募股權投資基金而言無異于杯水車薪，仍然擺脫不了“雙重征稅”的困境。

(二)信托型(契約型)私募股權投資基金的移植困境

信托型私募股權投資基金引進我國后，由于我國法律制度環(huán)境和信用機制，導致信托型基金異化為“契約型”基金。而唯一采取契約型組織形態(tài)的渤海產(chǎn)業(yè)投資基金在實務操作過程中出現(xiàn)了一些問題，很大程度上阻礙了私募股權投資基金的正常運行，在此之后，幾乎沒有私募股權投資基金采取契約型組織形態(tài)。癥結在于:第一，契約型組織形態(tài)產(chǎn)生的較大的代理成本導致出資人知情權受限，基金出資人為降低道德風險過度干涉管理人的自主管理權，導致私募股權投資基金喪失制度價值。渤海產(chǎn)業(yè)投資基金的出資人與基金管理人之間無法建立高度信義關系，基金出資人幾乎全部進入基金管理公司，成為基金管理公司股東，參與私募股權投資基金日常投資決策，私募基金管理人名存實亡。第二，由于信托型(契約型)私募股權投資基金沒有法律主體資格，導致其對外進行股權投資，只能以基金管理公司名義進行，由此形成了“隱名出資”的問題。渤海產(chǎn)業(yè)投資基金已經(jīng)完成的對外投資中，其中一項是對成都商業(yè)銀行的股權投資，而根據(jù)我國現(xiàn)行法律規(guī)定，銀行的股東必須連續(xù)盈利3年，顯然渤海產(chǎn)業(yè)投資基金不符合法律規(guī)定，最后經(jīng)銀監(jiān)會特批后，方完成成都商業(yè)銀行股權投資。由于上述原因，在實踐操作中，私募股權投資基金的出資人和管理人通過訂立信托契約發(fā)起設立基金，基金管理人作為顯名基金資產(chǎn)所有人，負責基金的管理操作，獲得收益后出資人根據(jù)信托契約取得投資收益。對于私募股權投資基金出資人而言，一旦選擇契約型私募股權投資基金，從法律物權歸屬上就意味全部資金已經(jīng)歸基金管理人所有。基金管理人如果因為自身事務出現(xiàn)債務困境，私募股權投資基金的資產(chǎn)必然遭受損害。同時，由于我國目前司法中商事審判原則并未確立，所以即便出資人及時采取訴訟救濟手段，也僅能適用民事賠償原則得到微弱的補償，無法對私募股權投資基金資產(chǎn)以及其收益獲得有效、全面的司法保護。〔1〕契約型私募股權投資基金給出資人帶來的巨大風險以及出資人為應對該風險而對基金管理人投資決策權利的侵占，導致了繼渤海產(chǎn)業(yè)投資基金之后，在私募股權投資基金領域，鮮有人問津信托(契約)型商事組織形態(tài)。

(三)有限合伙型私募股權投資基金的信義困境

有限合伙型私募股權投資基金(以下簡稱有限合伙型基金)，即由投資者與基金管理人簽訂有限合伙協(xié)議而共同設立，投資者作為有限合伙人(limitedpartner)，不參與基金的管理運作，以其出資額為限對基金承擔有限責任;基金管理人作為普通合伙人(generalpartner)，直接管理基金的投資運作，并對基金債務承擔無限連帶責任的一種私募股權投資基金類型。由于該組織形態(tài)將有限合伙人(出資人)排除在投資決策機制之外以及“穿透稅制”的特性，使其從產(chǎn)生之日起便與風險投資行為伴生，時至今日成為現(xiàn)代私募股權投資基金的重要類型之一，特別是在股權投資產(chǎn)業(yè)最為發(fā)達的美國，有限合伙制已經(jīng)成為主導的基金組織形態(tài)。然而2007年至今，我國有限合伙型私募股權投資基金的實踐運行效果與立法預期出現(xiàn)了差距。如有限合伙人(出資人)和普通合伙人(管理人)信息嚴重不對稱、普通合伙人資質難以確認、無限責任實現(xiàn)路徑不清晰等等。由于對普通合伙人(管理人)配套約束制度的缺失，導致“出資人”和“出智人”失去了平衡，擴大了代理成本，動搖了有限合伙制度中的出資人與管理人的信任基礎，限制了有限合伙型私募股權投資基金的持續(xù)發(fā)展。我國《合伙企業(yè)法》尚無普通合伙人信義義務的完整規(guī)范，無法對其行為進行必要的約束，進一步影響了有限合伙型基金的運作效益。在實務中常常看到由注冊資本100萬的基金管理公司擔任無限合伙人，管理上億資產(chǎn)的私募股權投資基金，以此規(guī)避有限合伙企業(yè)中普通合伙人(基金管理人)的無限連帶責任，尤其是掌握實際決策權的高級管理人員個人無限連帶責任的追訴，巨大的利益和薄弱的歸責機制之間的失衡必然導致基金管理人的逆向選擇頻發(fā)。