作者：李靖 單位：貴州師范大學(xué)經(jīng)濟(jì)與管理學(xué)院

保持中小企業(yè)經(jīng)營(yíng)的私密性在公募資本市場(chǎng)上，上市企業(yè)除了要實(shí)行嚴(yán)格的信息披露監(jiān)管之外，還有一定的上市門檻，這把信息不透明的中小企業(yè)排除在外，使得絕大多數(shù)中小企業(yè)不能利用公募資本進(jìn)行市場(chǎng)融資。相對(duì)于大企業(yè)而言，中小企業(yè)的競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)與其經(jīng)營(yíng)的私密性緊密相連，這就與公募資本市場(chǎng)的信息披露要求直接沖突。而私募股權(quán)投資就能使中小企業(yè)在獲得融資的同時(shí)保持其經(jīng)營(yíng)的私密性。與資本市場(chǎng)的公開融資相比，私募股權(quán)投資機(jī)構(gòu)能充分發(fā)揮其在甄別和篩選企業(yè)方面所具有的專業(yè)優(yōu)勢(shì)和規(guī)模經(jīng)濟(jì)優(yōu)勢(shì)，并能在不同企業(yè)之間進(jìn)行投資組合以分散與規(guī)避風(fēng)險(xiǎn)，從而保持中小企業(yè)經(jīng)營(yíng)的私密性。

發(fā)展私募股權(quán)投資有利于促進(jìn)中小企業(yè)產(chǎn)權(quán)制度改革

股權(quán)高度集中是我國(guó)許多中小企業(yè)的一個(gè)“通病”。無論是國(guó)有還是民營(yíng)中小企業(yè)，我國(guó)的中小企業(yè)普遍不愿意讓出其控制權(quán)。這種股權(quán)高度集中的產(chǎn)權(quán)結(jié)構(gòu)，使中小企業(yè)形成了行政化或家族化的治理模式，直接影響著中小企業(yè)的治理結(jié)構(gòu)，阻礙了中小企業(yè)向現(xiàn)代企業(yè)的轉(zhuǎn)變，成為中小企業(yè)可持續(xù)發(fā)展的障礙。基于這一“通病”，中小企業(yè)的產(chǎn)權(quán)多元化成為我國(guó)產(chǎn)權(quán)制度改革的主要方向。私募股權(quán)投資機(jī)構(gòu)進(jìn)入則可以加快我國(guó)中小企業(yè)產(chǎn)權(quán)多元化的進(jìn)程。私募股權(quán)投資機(jī)構(gòu)的進(jìn)入可以幫助中小企業(yè)改善股東結(jié)構(gòu)。政府國(guó)有資產(chǎn)管理部門可以授權(quán)私募股權(quán)投資機(jī)構(gòu)制訂國(guó)有中小企業(yè)產(chǎn)權(quán)多元化的方案，推動(dòng)其向現(xiàn)代企業(yè)轉(zhuǎn)變。民營(yíng)中小企業(yè)可以在保留相對(duì)的所有權(quán)和控制權(quán)的情況下，適度引入私募股權(quán)投資等外來資本，逐步淡化家族色彩。

發(fā)展私募股權(quán)投資有利于改善中小企業(yè)的激勵(lì)和約束機(jī)制

根據(jù)劉芍佳、李驥（1998）的理論模型，設(shè)：X=α+βRY=θ+LX+ε=θ+L（α+βR）+ε其中，Y為小企業(yè)績(jī)效，L為經(jīng)理人資源，X為經(jīng)理人的努力程度，α為上崗激勵(lì)程度，β為產(chǎn)品市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)系數(shù)，θ為經(jīng)理人能力，R為經(jīng)理人利潤(rùn)占有率，ε為隨機(jī)干擾因素。隨機(jī)擾動(dòng)項(xiàng)的期望為0，即E（ε）=0，則中小企業(yè)績(jī)效的期望為E（Y）=E（θ）+L（α+βR）。分析如下：

（一）私募股權(quán)投資激勵(lì)的特殊作用機(jī)制與途徑與一般企業(yè)運(yùn)作機(jī)制不同，私募股權(quán)投資進(jìn)入中小企業(yè)后，首先，私募股權(quán)投資機(jī)構(gòu)作為集所有者與經(jīng)營(yíng)者身份為一體的積極投資者，會(huì)引進(jìn)社會(huì)資本，即增加中小企業(yè)經(jīng)理人掌握的資源L，來有效提高中小企業(yè)的績(jī)效Y。其次，中小企業(yè)經(jīng)理人的上崗激勵(lì)α可能不變（不會(huì)輕易撤換中小企業(yè)的經(jīng)理人），而是通過提高經(jīng)理人的利潤(rùn)激勵(lì)R，來激勵(lì)中小企業(yè)經(jīng)理人的努力水平X。這種運(yùn)作機(jī)制顯然弱化了中小企業(yè)經(jīng)理人上崗競(jìng)爭(zhēng)的激勵(lì)效應(yīng)，強(qiáng)化了中小企業(yè)經(jīng)理人的利潤(rùn)激勵(lì)效應(yīng)，并放大了中小企業(yè)治理結(jié)構(gòu)轉(zhuǎn)變后的激勵(lì)效應(yīng)。這完全超出了傳統(tǒng)意義上人們對(duì)中小企業(yè)激勵(lì)機(jī)制的認(rèn)識(shí)，利潤(rùn)激勵(lì)與引進(jìn)私募股權(quán)投資后的協(xié)同效應(yīng)，在提高中小企業(yè)績(jī)效、改善中小企業(yè)治理結(jié)構(gòu)上有積極意義。

（二）私募股權(quán)投資激勵(lì)與約束的內(nèi)容在私募股權(quán)投資中，對(duì)中小企業(yè)的管理者激勵(lì)的內(nèi)容十分豐富，包括股權(quán)、期權(quán)、共同投資機(jī)會(huì)和實(shí)現(xiàn)關(guān)鍵業(yè)績(jī)指標(biāo)后支付的獎(jiǎng)金。私募股權(quán)投資機(jī)構(gòu)在中小企業(yè)內(nèi)部經(jīng)常展開高效的業(yè)績(jī)管理談話，撤換業(yè)績(jī)不良的管理團(tuán)隊(duì)，聘用外部專家。還會(huì)通過股權(quán)調(diào)整來減少管理層的股權(quán)，使管理層感受到來自私募股權(quán)投資機(jī)構(gòu)的壓力。和一般的上市企業(yè)相比，私募股權(quán)投資機(jī)構(gòu)投資的中小企業(yè)薪酬激勵(lì)水平更高，管理層擁有更多份額的股權(quán)，這使管理層的利益和中小企業(yè)的經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)緊密聯(lián)系在一起，促使管理層努力工作，最終實(shí)現(xiàn)中小企業(yè)和私募股權(quán)投資機(jī)構(gòu)的利益一致。與之相對(duì)應(yīng)，激勵(lì)與約束機(jī)制在于對(duì)中小企業(yè)的經(jīng)營(yíng)管理進(jìn)行監(jiān)督，迫使管理層不斷實(shí)現(xiàn)企業(yè)價(jià)值的最大化。

（三）中小企業(yè)績(jī)效還受其它因素的影響中小企業(yè)績(jī)效規(guī)模除了受經(jīng)理人的努力程度影響外，它還受經(jīng)理人能力及掌握的社會(huì)資源所影響。在經(jīng)理努力與績(jī)效規(guī)模之間得再加一個(gè)放大器—企業(yè)的社會(huì)資源。換而言之，中小企業(yè)的績(jī)效還要受到企業(yè)的人力、物力與社會(huì)資本關(guān)系網(wǎng)絡(luò)的影響。

發(fā)展私募股權(quán)投資有利于促進(jìn)中小企業(yè)技術(shù)創(chuàng)新

為了方便分析，假設(shè)某中小企業(yè)已有資本為K0，創(chuàng)新傾向?yàn)镽0（即單位資本產(chǎn)生的創(chuàng)新數(shù)為R0），現(xiàn)在中小企業(yè)獲得了私募股權(quán)投資P，獲得私募股權(quán)投資后其創(chuàng)新傾向?yàn)镽1。下面來分析私募股權(quán)投資對(duì)中小企業(yè)技術(shù)創(chuàng)新的作用：

第一，私募股權(quán)投資基金投入前，企業(yè)的創(chuàng)新為：I0=R0×K0；

第二，私募股權(quán)投資基金投入后，企業(yè)的創(chuàng)新為：I1=R1×(K0+P)；

第三，私募股權(quán)投資基金所帶來的創(chuàng)新變化為：△I=I1-I0=R1×(K0+P)-R0×K0=K0×(R1－R0)+R1×P=K0×(R1-R0)+(R1-R0)×P+R0×P=(R1-R0)×(K0+P)+R0×P上式中，R0×P稱之為投資增加效應(yīng)，(R1-R0)×(K0+P)稱之為創(chuàng)新傾向提高效應(yīng)。這樣可以把私募股權(quán)投資對(duì)技術(shù)創(chuàng)新的作用分解成投資增加效應(yīng)和創(chuàng)新傾向提高效應(yīng)兩者的總和。下面分三種情形來將上述公式進(jìn)行具體分析：

第一種情形，私募股權(quán)投資是企業(yè)唯一的資本來源，但私募股權(quán)投資基金投入后，企業(yè)的創(chuàng)新傾向沒有改變，即R1=R0，這樣私募股權(quán)投資對(duì)中小企業(yè)的技術(shù)創(chuàng)新只存在投資增加效應(yīng)。即△I=R0×P。

第二種情形，如果私募股權(quán)投資沒有投入，也會(huì)有其他形式的投資投入。也就是說私募股權(quán)投資是其他類型投資的替代，不是唯一的投資來源。此時(shí)私募股權(quán)投資對(duì)中小企業(yè)的技術(shù)創(chuàng)新只存在創(chuàng)新傾向提高效應(yīng)。即△I=I1-I0=R1×(K0+P)-R0×(K0+P)=(R1-R0)×(K0+P)。

第三種情形，私募股權(quán)投資是中小企業(yè)唯一的資本來源，私募股權(quán)投資投入后，企業(yè)的創(chuàng)新傾向改變由R0提高到R1(R1＞R0)，此時(shí)私募股權(quán)投資對(duì)中小企業(yè)技術(shù)創(chuàng)新的作用等于投資增加效應(yīng)和創(chuàng)新傾向提高效應(yīng)之和。即△I=(R1-R0)×(K0+P)+R0×P。以上討論的是一個(gè)市場(chǎng)上已存在企業(yè)在私募股權(quán)投資投入后產(chǎn)生的效應(yīng)，事實(shí)上這些分析對(duì)新生企業(yè)也同樣適用。即K0=0時(shí)的情形，此時(shí)：△I=R1×P=(R1-R0)×P+R0×P其中，R0×P為投資增加效應(yīng)，(R1-R0)×P為創(chuàng)新傾向提高效應(yīng)。此處的R0理解為其它投資替代私募股權(quán)投資時(shí)的創(chuàng)新傾向（朱孝忠，2008）。